Renta 4 Gestora, 30 años generando valor

gestión patrimonial, mercados de capitales y servicios de inversión

Informe de seguimiento - Renta 4 Bolsa FI a finales de octubre de 2020

JAVIER GALÁN PARRADO , Gestor de Fondos
06 noviembre 2020


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En primer lugar, comentar que Renta 4 Gestora está de enhorabuena este mes a pesar del mal comportamiento de la bolsa española en lo que llevamos de año. Después de estar nominados a mejor gestora de renta variable española y mejor fondo de renta variable española lo últimos 5 años, Citywire, portal líder de información especializado en inversión y con sede en Londres, ha galardonado a Renta 4 Gestora como mejor grupo gestor de fondos de inversión en renta variable española. Un premio que se otorga íntegramente por las excelentes rentabilidades y la consistencia a lo largo de los años del Renta 4 Bolsa F.I. del que soy el responsable de gestión desde 2007.

El jurado de Citywire ha evaluado, entre otras cosas, el rating de los gestores en Citywire, la experiencia del equipo gestor, analizando hasta 7 años atrás (desde 2013) la media de la rentabilidad ajustada a riesgo; se ha estudiado, además, que el fondo bata su índice de referencia (Ibex-35) ya que los gestores deben añadir valor por encima de su índice de referencia durante el periodo requerido y también, el dinero gestionado. Toda una serie de exigentes criterios que la gestión de Javier Galán ha superado con creces haciéndole ganador de este importante premio para Renta 4 Gestora.



Comentario de Gestión de Renta 4 Bolsa FI del mes de octubre


Renta 4 Bolsa FI corrige un 4% en el mes de octubre lo que deja la rentabilidad anual en -27%, casi un 6% mejor que la bolsa española que se deja ya un -32,4%. La pobre rentabilidad que se está obteniendo en 2020 debido a la crisis provocada por el Covid-19, contrasta con las buenas rentabilidades que se han logrado invirtiendo en bolsa española a lo largo de su historia. A más largo plazo Renta 4 Bolsa FI obtiene rentabilidades mucho más acordes con la rentabilidad que se le supone a los activos de renta variable o bolsa, obteniendo un +26,4% a 10 años y del +300% desde su creación en 1994, que supone un 5,5% anualizado.

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Detallamos a continuación los activos que mejor/peor se han comportado en octubre:


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Destacan los comportamientos positivos de Cellnex, Applus, Fluidra, CIE Automotive, Viscofán y Gestamp después de presentar unos resultados del tercer trimestre por encima de lo que esperaba el consenso. Por el lado negativo, Amadeus, Ferrovial e Inditex son de las compañías que más han drenado al valor liquidativo del fondo, siendo además valores muy ponderados en el fondo. Evidentemente las correcciones más intensas han sido en aquellas empresas más afectadas por los nuevos cierres de actividades en Europa.

En cualquier caso, somos optimistas con el potencial de la cartera de Renta 4 Bolsa FI para los próximos años. El fin de la pandemia es evidente que está más cerca que lejos después de convivir con el virus ya casi un año. 2021 debería ser un año de recuperación económica, retorno de los beneficios y subida de las bolsas a medida que las sociedades van venciendo al virus.

La bolsa española y la cartera de Renta 4 Bolsa FI tiene un peso industrial y de consumo muy elevado que se está viendo afectado por la pandemia, pero el valor que existe en estas compañías es abrumador en nuestra opinión y creemos que los inversores se están quedando en los titulares políticos y económicos sin mirar detenidamente las valoraciones de los precios de las empresas que están vendiendo. A saber:

Repsol cotiza a 5€ cayendo un 60% en el 2020 y un 80% desde los máximos históricos logrados en 2007. Este mes asistiremos a la actualización estratégica del equipo directivo donde esperamos que den objetivos de ventas y beneficios a medio plazo en cada uno de los negocios en los que opera y que los inversores pongan algo de cordura en la valoración actual de Repsol. Repsol obtuvo un beneficio de 1,6€/acción en 2018 cuando el crudo de Brent cotizaba en torno a $65 y 2,22€/acción en 2010 cuando el crudo Brent estaba en $100. Efectivamente, eran escenarios más proclives para las petroleras, pero actualmente el crudo Brent se encuentra alrededor de los $40 que debería ser suficiente para generar cerca del 1€/acción de BPA en 2021, es decir Repsol cotiza a 5x PER'21e con un escenario todavía muy deprimido. Justificar una valoración por encima de los 10€/acción resulta sencillo incluso en un periodo tan deprimido de generación de beneficio como el actual.

Ferrovial tiene casi todo el valor en sus concesiones de Canadá, EEUU y Heathrow. La crisis por el Covid-19 está reduciendo notablemente el tráfico de sus autopistas y aeropuertos, pero nos parece poco razonable esperar que no volvamos a recuperar la normalidad en concesiones que explican su valoración en concesiones de hasta 80 años en algún caso como la ETR-407. Cuando vuelvan a cobrar los dividendos de las concesiones de las que Ferrovial es accionista, se embolsarán casi €1.000 millones de FCF para una capitalización bursátil inferior a los €15.000 millones.

Inditex llegó a obtener un beneficio por acción en 2019 de 1,18€, beneficios que deberían volver a recuperarse en 15/20 meses. La nueva distribución de los beneficios tiene un peso mucho mayor del comercio electrónico, hecho que supondrá una mayor generación de caja al acompañar el crecimiento de las ventas con menor intensidad de capital (menor necesidad de apertura de tiendas). Inditex cotiza según nuestras estimaciones a 15x CF'22e o 9x EV/EBITDA '21e, valoraciones nunca antes vistas en Inditex. Hay que ser muy pesimista para no ver una recuperación de las ventas en los próximos 20 meses en Inditex.

Amadeus opera prácticamente un oligopolio a nivel mundial en los mercados de distribución de viajes aéreos y TI de aerolíneas, que ha manteniendo un crecimiento de doble dígito de ingresos y beneficios durante muchos años apoyado en el mayor crecimiento del tráfico aéreo en comparación con el PIB mundial y su mejor plataforma tecnológica en relación a la competencia. En una situación normal, Amadeus tiene unos negocios estables y crecientes. Obviamente, Amadeus se verá significativamente afectado por la reducción de los viajes aéreos en 2020, sin embargo, con un balance muy sólido después de la ampliación de capital de marzo, y unos costes variables muy altos en relación al total de los costes de la compañía, no esperamos problemas de liquidez durante el tiempo que dure la pandemia y sin embargo creemos que Amadeus puede recuperar los beneficios de 2019 para 2022 o 2023, antes que la recuperación de los ingresos. La pandemia creemos nos está dando la oportunidad de comprar uno de los negocios de mayor calidad y crecimiento a largo plazo de España a valoraciones normalizadas muy baratas.

Estas cuatro compañías comentadas son las principales posiciones de Renta 4 Bolsa FI y suponen el 20% de la cartera. En nuestra opinión, son de las compañías de mayor calidad en España, inmersos en una situación excepcional que las deja cotizando a valoraciones de las que creemos, nos acordaremos con sorpresa de aquí a unos años.

Hay otras muchas compañías en cartera en una situación similar a las historias comentadas como Grifols, CAF, Applus, Airbus, Logista, Indra, CIE Automotive, etc. Lo que nos hace ser muy optimistas con el comportamiento del fondo una vez que la pandemia quede controlada y la nueva o vieja normalidad vuelva a nuestra sociedad.

En cuanto al mercado, los temores a los que hacíamos referencia en el mes anterior sobre el empeoramiento de la situación de la pandemia por el COVID-19 unido a la cercanía a las elecciones de EEUU han provocado una corrección significativa de los mercados, especialmente en Europa donde estamos asistiendo a nuevos cierres o confinamientos parciales de algunos países.

Sin embargo, estamos en un lugar muy diferente al de la "primera ola" de la primavera, especialmente desde el punto de vista de la inversión. Sabemos qué sectores y partes de la sociedad están más y menos afectados por los cierres, y sabemos que muchas empresas han reaccionado excelentemente bien a nivel operativo salvaguardando la generación de caja para salir desde un buen punto de partida una vez que la crisis sanitaria se acabe. Desde el comienzo de la crisis el equipo de gestión de Renta 4 Gestora hicimos especial hincapié en analizar aquellas compañías que no tenían la suficiente flexibilidad en términos de costes para evitar la destrucción de caja, y en aquellas que, aunque las ventas y los beneficios iban a sufrir en los meses que durase la pandemia, iban a tener una situación de balance saneada una vez finalizase la situación actual.

Parece probable que tengamos aprobadas las primeras 2 o 3 vacunas para Covid-19 antes de final de año con indicaciones por parte de Moderna y Astrazeneca de que en el primer trimestre de 2021 estarán disponibles masivamente por lo que solo la expectativa de mejora para 2021 debería normalizar muchas de las variables de los mercados que están ahora muy deprimidas. Estamos acabando el 2020 y los inversores nos fijamos más en los beneficios que se generarán en 2021/2022, más que en un año excepcionalmente débil en términos de generación de beneficio como el actual.

No podemos olvidar que los estímulos monetarios y fiscales en la crisis provocada por el Covid-19 son muchísimo más grandes que los que tuvimos en la recesión de 2009, por lo que la salida de la crisis creemos que va a sorprender positivamente al mercado cuando se produzca.

No creemos que las recientes correcciones de las bolsas vayan a ir mucho más allá (no olvidemos que Europa cae un 20% desde principios de año, España un 32%...), todo lo contrario, las mayores restricciones en el corto plazo provocarán mayor intensidad de los estímulos monetarios y fiscales en las próximas semanas. Este apoyo económico de los estímulos, la recuperación que esperamos en 2021 y el escenario de tipos extraordinariamente bajos a nivel mundial, deberían cimentar la creación de un suelo relevante de los mercados como paso previo a la recuperación de niveles precedentes a marzo del 2020.


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