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Informe de seguimiento - Renta 4 Bolsa FI -23,1% a cierre de abril 2020

JAVIER GALÁN PARRADO , Gestor de Fondos
05 mayo 2020


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Renta 4 Bolsa FI cierra abril 2020 con una rentabilidad anual de -23,1% después de revalorizarse un +7,9% en el mes de abril. La elevada volatilidad de los meses de marzo (a la baja) y abril (al alza) ha sido bien gestionada por la cartera del fondo en el que en marzo el fondo cayó algo menos que la bolsa española y en abril un 6% más que el Ibex que tan solo subió un +2% frente a la subida de casi el +8% de Renta 4 Bolsa FI. El fondo cierra abril con una exposición a bolsa similar a la que teníamos en marzo algo inferior al 95%.

Aunque no ha habido grandes cambios en la composición de cartera más allá de pequeños ajustes por el comportamiento de unos y otros valores, sí que hemos deshecho la posición en Meliá Hotels en donde teníamos algo más del 1% de ponderación y tomado una posición relevante en Red Eléctrica de un 2%. Los sectores en los que creemos que la recesión va a afectar más fuertemente, y la recuperación va a ser más lenta como: Turismo y Ocio, Financieras y Automóviles, preferimos mantener una baja exposición y concentrar la cartera en compañías donde creemos que la recesión va a afectar más suavemente y la recuperación será más rápida: Ferrovial, Inditex, Viscofan, Cellnex, Grifols, Iberdrola, por ejemplo. La composición completa de la cartera, como todos los meses, se puede ver en el informe en pdf anexo a la carta mensual.

Las empresas que más y menos han aportado al fondo en el mes de abril han sido:

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Después de 2 meses con una de las crisis más importantes del último siglo, empezamos a poder valorar los impactos económicos tanto a nivel macroeconómico como a nivel sectorial y empresarial.

Las economías empiezan a dar pasos para reabrir sus sociedades y economías, pero parece evidente que el impacto va a ser desigual sectorialmente. Aunque la economía global va a estar muy lejos de mostrar una recuperación en "V", algunos sectores sí lo van a disfrutar y es probablemente que sean los sectores y empresas donde tenemos que centrar nuestra inversión.

En otras recesiones, es la parte financiera e industrial la que más sufre y le cuesta remontar, sin embargo, la crisis provocada por el Covid-19 va a tener más repercusión en las costumbres sobre el consumo (transporte colectivo, eventos, hoteles, restauración, etc.), siendo el consumo privado la variable que mayor peso tiene en el cálculo del PIB en la mayoría de economías desarrolladas, el PIB mundial va a tener una recuperación más lenta de lo deseable.

Las consecuencias sobre nuestras costumbres sociales se van a ver seriamente afectadas durante el tiempo que se tarde en encontrar medicamentos y vacunas para combatir la epidemia y volver a la normalidad. Así, todo tipo de negocio que implique la aglomeración de personas va a tener muy complicado volver a la normalidad durante muchos meses. En España, por ejemplo, el sector turismo que explica más de 12% del PIB de forma directa y superior al 20% de forma indirecta, va a tener que reinventarse para pasar estos meses de incertidumbre y desconfianza.

Sin embargo, otros sectores como el tecnológico, salud, eléctrico y determinados nichos de negocios industriales, es probable que tengan mucha resiliencia e incluso un espaldarazo al uso de determinados productos y servicios (tecnología y salud especialmente). Hoy en día no se puede tener una cartera de acciones, en nuestra opinión, obviando estos dos sectores que están siendo los causantes de la amortiguación de la recesión y los aceleradores de la recuperación.

Si en marzo prácticamente no habíamos visto revisiones a la baja de las estimaciones crecimiento económico y de beneficios por parte de instituciones oficiales (FMI, Banco Mundial, OCDE), y empresas de análisis, éstas han venido en aluvión en abril revisando verticalmente a la baja todas las perspectivas de crecimiento que se esperaban hasta la fecha, como se esperaba.

Caídas del PIB mundial superior al 3% en 2020 si el confinamiento mundial se reabre a mediados de mayo y no hay una recaída posterior que obligue a volver a cerrar la economía mundial de nuevo, es la opinión de consenso y que el mercado ha puesto en precio con recuperaciones superiores al +20% en las bolsas desde los mínimos de finales de marzo. Nada más hace falta fijarse en las estimaciones de beneficios en los principales índices del mundo para darse cuenta de la dureza de la recesión que vamos a vivir los próximos meses.

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Estas bajadas de las estimaciones de beneficio unido a la caída de las bolsas, hacen que las valoraciones sean ligeramente caras para 2020 y ligeramente por debajo de su mediana histórica para 2021.

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Por el comportamiento de los mercados, da la sensación de que se está obviando el horrible 2020 que nos espera en términos de crecimiento económico y el mercado quiere poner una valoración ya 2021. Es evidente que saber qué es lo que va a hacer la economía y los beneficios dentro de 20 meses con la incertidumbre actual es muy difícil, por lo que debemos acostumbrarnos a un mercado más volátil de lo habitual a medida que vamos conociendo las implicaciones de todo lo que estamos viviendo en los últimos meses.

Por otro lado, los mínimos del 23 de marzo es probable que sean respetados siempre y cuando no haya una segunda oleada de contagios que vuelvan a cerrar las principales economías mundiales. Es decir, el mercado ya ha puesto en precio la recesión provocada por el cierre de emergencia actual y está esperando una recuperación lenta pero continua a partir de junio sin segundas derivadas ni recaídas significativas. Es más, el sentimiento de los inversores es el más pesimista desde marzo de 2009, y el posicionamiento, el más cauteloso desde el 2011, lo que invita a pensar que si se retomaran las caídas en los mercados, éstos encontrarán liquidez y compradores entre esos inversores que son cuantiosos.

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En el punto en el que estamos, como casi siempre, hay dos posibilidades:

1. que efectivamente las economías se abran y vayamos recuperando poco a poco y de manera asimétrica la normalidad, en cuyo caso el mercado obviará los datos económicos del 2020 y se fijará en 2021 donde todavía quedaría potencial de revalorización (recordemos que índices como el Ibex están cayendo un -30% en el año, el Euro Stoxx un -25% y el S&P 500 un -15%)

2. que haya una segunda oleada de contagios, un nuevo cierre económico de la mayor parte de las economías y una recesión que se alargará y agravará en el tiempo, en cuyo caso el mercado volverá a tantear los mínimos de marzo de 2020.4.

Solo el tiempo esclarecerá el movimiento, pero en cualquier caso, sigue siendo una visión miope por cortoplacista fijarse un horizonte temporal de solo unos meses. La miopía del mercado es lo que permite a los inversores de largo plazo obtener extraordinarios resultados en el largo plazo siempre y cuando se esté invertido en buenas compañías.

La revisión a la baja de las estimaciones de beneficios para los diferentes sectores han sido muy distintos como se puede observar en la siguiente tabla (fuente: Goldman Sachs):

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Hay sectores como el de viajes y ocio en el que las revisiones son del -90% en 2020, Oil & Gas del -67%, financieras del -45%, sectores que lideran las caídas de los mercados. Sin embargo, otros sectores como los de telecomunicaciones, salud y tecnología aunque también han tenido revisiones a la baja, éstas han sido de mucha menor cuantía y se sigue esperando que sus beneficios crezcan incluso este año. Estas enormes diferencias de impacto económico de la crisis provocada por el cierre de las economías por el Covid-19 es lo que ha inducido al mercado a filtrar los comportamientos de las acciones de estos sectores. Así, si en marzo la correlación de las caídas bursátiles fue muy elevada porque los inversores simplemente vendían las acciones por el temor a una recesión sin visibilidad, en abril, las empresas menos afectadas han rebotado con mucha más fuerza que las empresas más débiles o en el centro de la crisis. Nuevamente empresas de elevada calidad han tenido un mejor comportamiento que las empresas consideradas "value".

Por último, en un periodo no muy lejano, habrá que analizar también cuáles son los efectos de los descomunales estímulos monetarios y fiscales que, al igual que los efectos del coronavirus, tampoco tienen precedentes históricos en las economías y los mercados financieros. Los estímulos monetarios volverán a tener un efecto crowding out que provocará inflación al menos de los activos financieros (bonos y acciones). Los estímulos fiscales dejarán a los estados muy endeudados con elevadas posibilidades de reducir el gasto público e incrementar la presión fiscal en un horizonte temporal no muy lejano. El desempleo incrementará sustancialmente en muchas economías de uso intensivo de capital humano y exposición al sector de servicios con la consiguiente repercusión en el consumo futuro, etc.

Queda mucho para conocer todos los impactos económicos con sus primeras, segundas y terceras derivadas y se antoja un periodo apasionante en la gestión de activos que afrontamos con confianza en nuestra filosofía de inversión basada en la calidad, la valoración fundamental de las empresas y la sensatez.


Ver Informe Completo (Documento en Pdf)


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