La curva de tipos de la deuda pública alemana se trasladó ligeramente al alza en el mes de diciembre. En EE. UU., el movimiento fue a la baja hasta los dos años y al alza a partir de ese plazo, es decir aumentando la inclinación de la curva. Con esto acabamos 2025 con una notable positivización de las curvas de tipos, que en Europa se ha producido especialmente por la subida de los tramos largos, debido principalmente a la sorpresa fiscal de Alemania, -si bien recogiendo las bajadas de tipos del banco central– mientras que en EE. UU. ha ocurrido, al contrario, ya que la elección de Trump como presidente adelantaba entonces una política inflacionista que ya había provocado un incremento de los tipos a largo en EE. UU.
Mientras, las primas de riesgo de España, Italia y Francia se mantuvieron muy contenidas en diciembre, descendiendo ligeramente, debido principalmente al incremento de la rentabilidad de la deuda alemana, de la que se espera un aumento de la oferta para financiar la expansión fiscal que planea el gobierno del país.
Los spreads de crédito (diferencial del crédito con la deuda pública) siguieron estrechando, desde niveles ya exigentes ya que, teniendo en cuenta la rentabilidad total de la deuda privada, ésta sigue siendo relativamente atractiva.
¿Qué ha pasado este mes en los mercados?
Bancos Centrales:
La mayoría de los principales bancos centrales de los países desarrollados ya están dando por terminado su proceso de bajadas de tipos de interés, con varios ya en pausa, mientras que la Fed ha señalado su cercanía al final.
Banco Central Europeo (BCE):
El BCE mantuvo sus tipos de interés de referencia sin cambios una vez más, por cuarta reunión consecutiva (depósito: 2%), tal y como se esperaba. Las nuevas proyecciones macroeconómicas publicadas incluyen una revisión al alza en la inflación subyacente, desde el 1,9% hasta el 2,2% en 2026 y desde el 1,8% hasta el 1,9% en 2027, situando la de 2028 en el 2,0%, el objetivo. También revisó al alza las previsiones de crecimiento económico desde el 1,2% hasta el 1,4% en 2025, desde el 1,0% hasta el 1,2% en 2026 y desde el 1,3% hasta el 1,4% en 2027, situando el crecimiento de 2028 en el 1,4%. Estas proyecciones respaldan un BCE cómodo con el nivel actual de política monetaria y en pausa a medio plazo, y así lo descuentan los mercados financieros, que no esperan movimientos de tipos en 2026.
Reserva Federal (Fed) estadounidense:
La Fed recortó sus tipos de interés de referencia por tercera vez consecutiva, hasta el 3,50%-3,75%, con tres votos en contra, dos a favor de mantenerlos y uno a favor de bajarlos 50 p.b. No obstante, incluyendo los miembros sin voto en la reunión, seis consideraban que los tipos no deberían haber bajado. Señalar que el presidente de la institución, Powell, indicó que los tipos se ubican ya dentro del rango en el que potencialmente se encuentra el tipo neutral, indicando, además, que la Fed está bien posicionada para esperar a ver cómo evoluciona la economía.
Por otro lado, la Fed publicó la actualización trimestral de sus previsiones macroeconómicas, con ligeras revisiones al alza en el crecimiento económico y a la baja en la inflación. Respecto al diagrama de puntos (dot plot) no hubo cambios significativos, la Fed mantiene sendas bajadas de 25 p.b. en 2026 y 2027. No obstante, sí hay que destacar la gran dispersión en las proyecciones de los niveles adecuados de política monetaria que recoge el dot plot, que se ha incrementado aún más, reflejando una situación económica en la que, por un lado, la inflación sigue estando por encima del objetivo y con riesgos al alza, mientras que el mercado laboral lleva meses deteriorándose. Es significativo el comentario de Powell sobre la posible sobreestimación de la creación de empleo de los modelos del Bureau of Labor Statistics. Así, el mercado laboral, que se estima ha estado creando alrededor de 40.000 puestos de trabajo mensuales, podría haber estado destruyendo empleo a un ritmo de 20.000 empleos al mes.
Finalmente, la Fed ha lanzado un programa de compra de deuda a corto plazo por importe de $ 40.000 millones con el fin de mantener las reservas en niveles adecuados.
Economía:
En Europa, los datos finales de inflación tanto general como subyacente confirmaron que esta mantuvo en noviembre su tasa de incremento interanual, (2,1% y 2,4%, respectivamente) situándose cerca del objetivo del BCE. Por otro lado, en EE. UU., tanto el IPC general (2,7% vs 3% anual) como el subyacente (2,6% vs 3% anual) se desaceleraron en noviembre notablemente respecto a los últimos datos publicados antes del cierre de gobierno. Las razones de este buen comportamiento vienen por una desaceleración de la mayoría de los componentes más que por algún caso aislado, mientras que el impacto de aranceles sigue sin ser significativo. No obstante, hay cierto escepticismo en estos datos debido a la falta de comparativa de la evolución mensual provocada por el cierre del gobierno y habrá que prestar atención a los datos de diciembre.
Por el lado del empleo, en EE. UU., la tasa de desempleo aumentó hasta el 4,6% en noviembre, nivel no visto desde 2021. Aunque la creación de empleo mejoró respecto a los últimos datos publicados, la tendencia desde inicios de 2025 es claramente a la baja y, si eliminamos los puestos creados en los sectores de gobierno, educación privada y hostelería y ocio desde mayo de 2025, noviembre ha sido el único mes en el que se ha registrado creación empleo. En cualquier caso, los datos de los últimos meses están afectados por el cierre del gobierno, por lo que no sacaríamos excesivas conclusiones de ellos.
Por último, respecto a los índices de gestores de compras (PMIs), índices de actividad adelantados, en Europa el índice compuesto (dato preliminar) descendió en diciembre respecto al mes anterior, aunque se mantiene en zona de expansión económica. El índice manufacturero profundizó en la zona de contracción de la actividad mientras que el índice de servicios perdió algo de inercia, si bien se mantuvo en zona de expansión. El debilitamiento de la actividad vino sobre todo por la parte de la industria alemana, mientras que, por el contrario, en Francia la industria registró cierta recuperación. Por último, se registró un incremento de los costes en ambos sectores. En el sector manufacturero este incremento sigue sin trasladarse a los precios de salida, donde las empresas siguen ofreciendo descuentos en sus productos, mientras que, en el de servicios, sí que se han registrado ligeras aceleraciones.
En EE. UU., se registró el mismo comportamiento que en Europa en los datos preliminares de los índices PMI, pero con todos los índices en expansión económica. Igualmente, en los precios se registraron aceleraciones en los precios de entrada en ambos sectores que únicamente se trasladan al precio final en el sector de servicios.