Renta 4 Bolsa FI obtiene una rentabilidad en lo que llevamos de año de -19,6% al cierre del tercer trimestre de 2022 después de depreciarse un -8,4% desde finales de junio. Los mercados de renta variable global corrigen un -26,7% en lo que llevamos de año, con Europa cayendo un -23% y EEUU un -25%. La bolsa española por su parte sigue mostrando más resiliencia debido al elevado peso del sector bancario y energético que conjuntamente pesan más del 50% en el índice y muestran un mucho mejor comportamiento relativo al resto de sectores como el de consumo, salud, tecnológico e industrial donde Renta 4 Bolsa FI tiene un peso más elevado. Merece la pena resaltar que, en 2022, la renta fija global medida por el índice Bloomberg Global Aggregate Total Return corrige un -19,7% y supone el peor rendimiento de su historia.
La rentabilidad acumulada en los últimos 10 años es de +74% que supone una rentabilidad anualizada del +6%, y desde su creación en 1994, la rentabilidad acumulada es de +440% (+6,7% anualizado). La exposición a bolsa con la que terminamos el mes es del 96,5% similar al trimestre pasado.
Las acciones que más aportaron a la rentabilidad del fondo en el trimestre fueron: Viscofán, Logista, Iberdrola, Izertis, Inditex y Bankinter. Mientras que las acciones que más drenaron fueron: Grifols, Rovi, Befesa, Amadeus, Repsol, Fluidra y CAF.
Los beneficios de las compañías españolas han recuperado los perdidos durante la pandemia y están prácticamente en los mismos niveles que 2019, habiendo recuperado un 75% desde los mínimos de 2020. Sin embargo, la valoración de la bolsa española ha pasado de estar valorada a 12,4x PER, a las solo 9,5x PER que cotiza actualmente, lo que muestra el fuerte de-rating o abaratamiento de la bolsa por el cambio de escenario de tipos de interés y expectativas de recesión en Europa y España.
Aunque es imposible saber cuando se van a dar la vuelta los mercados, en términos de valoración, ya estamos en números que históricamente han resultado en elevados retornos a 3-5 años. La bolsa española solo ha estado más barata en 2008 (crisis subprime y quiebra de Lehman Brothers) y 2012 (reestructuración bancaria en España, tensionamiento financiero de los países periféricos europeos y dudas sobre la viabilidad del euro). No creemos que estemos en un escenario tan pesimista.
El número sencillo de hacer es que si nos adentramos en una recesión dura que haga que los beneficios colapsen un 30% como en 2008 o 2020, el PER de la bolsa española sería de 12,3x, es decir, algo más barata que la valoración histórica de la bolsa española que de media ha cotizado a 13x históricamente.
No ha habido grandes cambios en la cartera, aunque como es habitual, hemos aprovechado la volatilidad para fortalecer en aquellas compañías que han tenido un peor comportamiento relativo y cotizan a valoraciones bajas como es el caso de Repsol, Amadeus, Applus, Merlin Properties, Fluidra, Rovi o Colonial.
La cartera de acciones sigue compuesta por empresas que, aun siendo españolas, son globales por la distribución de sus ventas. Los sectores donde solemos estar invertidos (consumo, tecnología, salud e industriales), siguen siendo los sectores donde más ponderación tenemos, porque es donde encontramos las compañías con mayor visibilidad de crecimiento futuro, que mayores márgenes ostentan, mayores barreras de entrada y ventajas competitivas muestran, y menores ratios de endeudamiento.
No está siendo un año fácil para nuestra filosofía de inversión basada en estar invertido en las compañías de mayor calidad de la bolsa española, pero creemos que es cuestión de tiempo que compañías maltratadas por el cambio del escenario macroeconómico a una mayor inflación y mayores tipos de interés, vuelvan a demostrarnos las virtudes de sus negocios y la capacidad de sus equipos directivos de gestión de los diferentes ciclos económicos.
Así, compañías con un comportamiento muy negativo en lo que llevamos de año como Fluidra, Rovi, Colonial, Cellnex, Acerinox o Inditex, seguimos aprovechando para incrementar el número de acciones que poseemos de los negocios y así incrementar el potencial de revalorización del fondo cuando venga la recuperación económica.
La cartera de Renta 4 Bolsa FI tiene una deuda bastante controlada en 2,3x DN sobre EBITDA, que, teniendo en cuenta nuestro elevado peso en negocios concesionarios o de real estate como Ferrovial, Cellnex, Merlin y Colonial, es bastante razonable. El RoCE medio de la cartera es del 12,5%, FCF Yield de casi el 10%, 11x P sobre el FCF, margen de beneficios del 10,8%, EV sobre el EBITDA de tan solo 8,6x, y un crecimiento esperado de los beneficios del +8,4% anualizado los próximos 3 años que generarían unos beneficios un 30% superiores a los del 2021.
A pesar de las correcciones de los mercados de renta variable este año, confiamos en la cartera de acciones del fondo. El precio objetivo que le da el consenso de mercado a nuestra cartera de acciones es un +45% superior, y la valoración interna que tenemos en Renta 4 Gestora de los negocios de los que somos accionistas es un 68% superior a los precios actuales, lo que supondría una rentabilidad anualizada cómodamente por encima del doble dígito los próximos 3-5 años.
No sabemos cuándo y dónde encontrará suelo el mercado, ni el próximo movimiento de los mercados, pero para el inversor con un horizonte de al menos 3 años, los precios actuales estamos convencidos de que nos brindan una gran oportunidad para obtener rendimientos extraordinarios como así ha sido en todos los episodios de volatilidad y correcciones de la bolsa del pasado.
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Javier Galán Parrado
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