Renta 4 Bolsa FI comienza 2014 con una rentabilidad anual de +0,2% frente al 0% del Ibex 35. El comienzo de la bolsa española fue meteórico con una subida del 5% en muy pocos días para posteriormente perderlo con motivo de la crisis de las divisas de los mercados emergentes, que lógicamente a las compañías del Ibex 35 les afecta muy intensamente.
Las compañías que más han aportado durante el mes de enero a la cartera de Renta 4 Bolsa FI han sido: Caixabank, Bankinter, Red Eléctrica, Renta4, Grifols y Abertis. Mientras que Inditex, Repsol, Telefónica, DIA y BBVA, fueron las compañías que más han drenado al valor liquidativo del fondo.
Hemos aprovechado las correcciones de finales de mes para incrementar posiciones en BBVA, DIA, Mapfre y ACS fundamentalmente. También redujimos exposición a Red Eléctrica, Abertis, Bankia, Amadeus y Grifols, aprovechando su brillante comportamiento de principios de mes.
El Ibex 35 cotiza casi 70x PER 2013E, pero a 15,5x PER 2014E, lo cual implica una mejora sustancial de los beneficios para el año que acaba de dar comienzo. El PER de 2013 hay que mirarlo con escepticismo, ya que la sobre provisión del sector bancario por los reales decretos sobre el sector aprobados por el gobierno en 2012 y 2013, junto con los 19bn de pérdidas de Bankia, han desvirtuado el beneficio real del Ibex 35.
Sin embargo, 2014 será un año más normalizado al no existir las abultadas provisiones extraordinarias de la banca. Se esperan que los beneficios empresariales de las compañías que componen el Ibex 35 crezcan en torno al 20% (si excluimos las pérdidas de Bankia), o un +354% si las incluimos. Si es así, el Ibex no está barato, pero tampoco está caro. Además, el riesgo es más al alza que a la baja si nos basamos en las tendencias macroeconómicas que ahora repasaré.
Las principales instituciones de análisis macroeconómico, esperan que el PIB español vuelva a crecer después de una larga y dura recesión. Las diferencias de expectativas de crecimiento para España son muy amplias, así, hay instituciones que esperan un rebote muy moderado y otras, un rebote de más del 1%.
Lo que sí hay que tener muy claro es que las primeras beneficiadas serán las empresas, mucho antes que la economía real y mucho más que el consumidor. Las compañías españolas llevan reduciendo los costes fijos e incrementando la eficiencia todos estos años de crisis, siendo el consumidor o los trabajadores los más damnificados, pero la primera derivada es que crecerán las ventas y los costes fijos permanecerán contenidos, por lo que los beneficios de las empresas, gracias a los márgenes, van a sorprendernos positivamente.
Con una tasa de paro superior al 25%, es evidente que los empleados y/o sindicatos tienen poco poder de negociación, por lo que la primera derivada del crecimiento económico será la mejora de márgenes y la mejora de beneficios, para posteriormente empezar a ver que las compañías empiezan a contratar personal con más alegría.
La composición del PIB español ha cambiado de manera relevante, pasando de depender casi exclusivamente de la demanda interna, a ser un país exportador. El crecimiento de las exportaciones tiene dos impulsos: la devaluación interna (bajada de precios y bajada de salarios) que ha provocado que España sea más competitiva, y el mayor esfuerzo empresarial en vender productos y servicios fuera de nuestras fronteras.
La incursión de las compañías españolas en el mercado global de las exportaciones, ha amortiguado parcialmente el número de desempleados de los últimos meses, ya que la producción doméstica ha comenzado a repuntar para abastecer los pedidos del extranjero. Si España evoluciona como la teoría macroeconómica ilustra, la inversión será la siguiente gran variable que dará signos de mejora, y ésta lleva consigo la creación de empleo inequívocamente. La creación de empleo, es la variable más relevante para conseguir que el maltrecho consumo privado de signos de mejora, y éste, que explica más del 60% del PIB, será el encargado de estabilizar la demanda interna y el crecimiento del PIB en niveles más cercanos a la normalidad. Lo he resumido en un párrafo, pero son años de evolución.
Dicho la situación y probable evolución de la economía española, no hay que dejar de analizar la valoración de las empresas cotizadas, y éstas aconsejan ser algo más prudente aunque sin olvidar la potencial mejora de los beneficios hasta alcanzar los niveles de 2007-2008. Es evidente que los beneficios empresariales del Ibex van a mejorar considerablemente, la estabilización o mejora de los ingresos, la mejora de los márgenes y los bajísimos costes financieros por los niveles de tipos de interés actuales, aseguran la mejora de la cuenta de pérdidas y ganancias. Ahora bien, todo tiene un precio: barato, justo o caro.
Una vez repasada la situación macroeconómica de España, no hay que dejar de analizar la valoración de las empresas cotizadas, y éstas aconsejan ser algo más prudente aunque sin olvidar la potencial mejora de los beneficios hasta alcanzar los niveles de 2007-2008. Es evidente que los beneficios empresariales del Ibex van a mejorar considerablemente, la estabilización o mejora de los ingresos, la mejora de los márgenes y los bajísimos costes financieros por los niveles de tipos de interés actuales, aseguran la mejora de la cuenta de pérdidas y ganancias.
Para alcanzar los máximos históricos de beneficios logrados en 2007, tendríamos que ver como se recuperan todas las pérdidas de la burbuja inmobiliaria, los bancos dando préstamos a tasas de crecimiento del 20% y la morosidad vuelta a mínimos históricos, que las eléctricas recuperen en precio la pérdida de la demanda eléctrica y que desaparezca la sobre capacidad debido a la locura de las renovables y los ciclos combinados, que Repsol recupere YPF, que se re-compren acciones por valor de los script dividends de los últimos años.....en fin, imposible hablar de 16.000 a día de hoy.
La valoración histórica que ha hecho el mercado de la bolsa de España en términos de PER es de 13x. En la tabla inferior muestro a que ratios PER estaríamos cotizando a día de hoy, con los datos esperados por el consenso de analistas para 2014, 2015 y 2016.
El Ibex estaría caro si tenemos en cuenta los beneficios esperados para 2014, estaría en su precio justo para 2015 y tendría un 10% de revalorización para 2016.
El PER del Ibex 35, si excluimos la burbuja tecnológica de finales de 1999 y principios de 2000, en donde llegó a cotiza a 23x PER, ha oscilado entre 16x y 8,5x, por lo que actualmente, si excluimos otra burbuja de valoración, estamos cotizando en el rango alto de valoración en términos de PER de la última década.
Aunque estoy convencido de que si la economía española sigue mejorando, los beneficios esperados por el consenso serán revisados al alza, y por tanto, los ratios no serán tan exigentes como aparentan estar hoy. Creo que las incertidumbres que siguen reinando en España, los tímidos brotes verdes que se vislumbran del ciclo económico, la endeble recuperación actual y la fuerte apreciación del Ibex en los último 8 meses, hacen ser más precavido y esperar a incrementar en puntos en los que las valoraciones no descuenten un escenario tan optimista, tan pronto. Creo que comprar bolsa española descontando los beneficios que se obtendrán en 2015 o 2016 es, a día de hoy, pura intuición.
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