Renta 4 Small Caps Euro FI obtiene una rentabilidad del +7,6% a cierre de agosto 2017, frente al 3,5% del Stoxx 600 y del 8,9% del Stoxx Small 200. En agosto, el fondo cayó un 0,5%, en línea con las ligeras correcciones de la renta variable europea (Eurostoxx 50 -0,8%, Stoxx Europe 600 -1,0%, Stoxx Europe Small 200 -0,8%).
El fondo acaba agosto con una exposición neta a renta variable del 88,5% y una cartera compuesta por 52 valores. Las posiciones que mayor rentabilidad han aportado al fondo en agosto han sido: Tom Tailor, Aperam, Fluidra y Acerinox. Los que más han drenado: Telit Communications, Greencore y Corbion. Se han cobrado dividendos de Aperam y AMG Advanced Metallurgical Group. Los movimientos más importantes de la cartera han sido la incorporación de Metro WFS, el incremento en Altran, Draegerwerk, Gerresheimer, y Gestamp, y la salida de IAG y Talgo.
Lo más destacable del mes en los mercados ha sido: 1) el aumento del riesgo geopolítico, ocasionado por el intercambio de acusaciones/amenazas entre Corea del Norte y la administración Trump, llevando a una caída de los rendimientos de los bonos (tanto el 10 años alemán como el americano se dejaron -18pb en agosto); y 2) la apreciación del EUR frente al USD, que parece haberse frenado en el nivel de 1,20 tras el buen dato de crecimiento del PIB americano (+3%) en el 2T que se publicó la semana pasada.
Por el lado micro, hay tres sectores que han acaparado la atención las últimas semanas. Uno es el sector de food retail, tras la compra de Whole Foods por parte de Amazon (anunciada a mediados de junio, completada a finales de agosto). El otro ha sido el sector media, tras los profit warnings de la agencia de medios británica WPP y la televisión alemana Prosiebensat. El tercero, en este caso en positivo, ha sido el de materias primas, que han tenido un buen comportamiento en agosto apoyadas en subidas de precios generalizadas. En el fondo tenemos presencia limitada en los dos primeros sectores, a través de las alemanas 1) Metro (con foco en cash & carry, creemos que más protegido de la amenaza Amazon) y 2) Stroeer (con presencia en publicidad exterior y digital en Alemania, los dos segmentos que más crecen en sector media, en un país con buenas perspectivas). En materias primas mantenemos exposición a través de Aperam, Acerinox (creemos que el sector de acero inoxidable presenta buenos fundamentales oferta - demanda) y la holandesa AMG (materiales especiales como titanio, cromo, grafito, silicio, antimonio, materiales críticos para multitud de aplicaciones / productos, soluciones para eficiencia energética empleados en transporte, autos, infraestructura, etc.).
Hemos incorporado Metro WFS al fondo en el mes de agosto. Es el "spin-off" de la parte de alimentación y Cash & Carry de la antigua Metro (la parte del consumo electrónico cotiza por separado con el nombre de Ceconomy), siendo el líder europeo en distribución de alimentación mayorista. Además de su liderazgo en Europa, tiene márgenes interesantes dentro del sector (mg EBITDA 5,1% vs. media 4,3% de comparables cash & carry), y potencial para mejorar la conversión de caja (a través de una reducción de su nivel de "capex" y optimización del WC, no correctamente gestionado en la etapa anterior). La guía a medio plazo de la compañía es ventas >3%, margen EBITDA estable (c.5%) y mejorar la conversión de FCF al >60% (vs. 43% en 2015-16). El negocio de cash & carry supone el 80% de las ventas de MWFS (20% restante en hipermercados Real, en Alemania), un negocio que cotiza con prima sobre los food retailers tradicionales (EV/EBITDA 18e de 9,0x vs. 6,0x) y que creemos está más protegido ante la amenaza de Amazon. Cuenta con un importante portfolio inmobiliario, con un valor en libros de 14 EUR/acción (vs. 16,3 EUR/acción actuales), que creemos proporciona suelo al valor. Creemos que la mayor independencia tras el spin-off traerá beneficios operativos y financieros, y junto a sus ventajas competitivas (liderazgo en Europa, exposición a emergentes), debería reflejarse en unos múltiplos de valoración superiores (cotiza a PER 18e de 11x, EV/EBITDA 18e de 5,0x y FCF yield 18e c.7%). El mayor riesgo proviene de su fuerte dependencia a los márgenes de su negocio ruso.
Respecto a próximos meses, seguimos siendo optimistas y creemos que la reciente corrección de los mercados europeos por diversos motivos como el movimiento del euro, los riesgos geopolíticos en Corea o los movimientos de la curva de tipos de interés tanto en Europa como en EEUU, nos están dejando una buena oportunidad para incrementar en la cartera de acciones del fondo R4 Small Caps Euro FI, en la que vemos un potencial atractivo para los próximos meses. Los resultados empresariales en Europa están siendo, en general, bastante buenos a pesar de que obviamente hay luces y sombras en un universo de miles de empresas cotizadas.
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D.David Cabeza Jareño
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