Renta 4 Valor Europa FI +3,4% a cierre de septiembre vs -8,1% del Euro Stoxx 50
Renta 4 Valor Europa FI se ha revalorizado un +4,6% en el tercer trimestre de 2016, dejando la rentabilidad anual en +3,4%. La rentabilidad que lleva el fondo en lo que llevamos de año contrasta con la pobre rentabilidad de los índices europeos que se dejan un -8% en lo que llevamos de año, es decir, el fondo obtiene un +11,5% mayor rentabilidad que su índice de referencia en 2016. El motivo como bien saben los partícipes que sigan las cartas mensuales del fondo, es la elevada diferenciación de la cartera del fondo con respecto a la composición del índice de referencia. Dentro de las empresas que mejor comportamiento han tenido en el trimestre, destacan compañías como Lanxess, Indra, Deutsche Post-DHL, Brenntag, Dufry, Astrazeneca, Continental o Zalando.
En los últimos 3 años, la rentabilidad de Renta 4 Valor Europa FI es del +23,1% o un +7,1% anualizado, frente al +2,84% del Euro Stoxx 50, +11,61% del Euro Stoxx Net Return, o +0,9% y +3,7% anualizado respectivamente. La rentabilidad del fondo Renta 4 Valor Europa FI, supone batir a su benchmark en un 20,2% y 11,5% a 3 años respectivamente.
Como ya comenté el mes pasado, seguimos siendo constructivos con la renta variable europea. Las valoraciones no son exigentes a 14x PER¿16, dividendo del 4% y Precio/Valor Contable en 1,4x, todos estos ratios dejan margen de mejora (entorno a un +10%-15% adicional desde los niveles actuales) por re-rating a sus medias de los últimos 20 años, considerando además, que los beneficios están muy lejos de los potenciales y de los logrados hace tan solo 6 años. Es más, en el análisis de los ratios de los índices, habría que profundizar en las valoraciones de los diferentes sectores, ya que hay sectores muy baratos (automóviles, bancos, aseguradoras, etc) y otros muy caros (consumo estable, real estate, tecnología o media), por lo que es previsible cierta rotación desde sectores más caros hacia sectores donde es más fácil encontrar valoraciones bajas.
En los últimos meses estamos viendo como empresas españolas (Vinci, Saint Gobain, Nestle, Novartis, Unilever, Vodafone, Ahold, Total y un largo etcétera), están emitiendo bonos que pagan muy cerca del 0% de cupón. Las implicaciones para las empresas y los accionistas para los próximos años que se financien a tan bajos tipos de interés no puede ser más que positivo. Que una empresa logre reducir su coste financiero y de endeudamiento hasta tal punto que se puede financiar casi gratis, solo puede ir en beneficio del accionista siempre y cuando, la empresa no invierta el capital en inversiones ruinosas.
El incremento de movimientos corporativos tiene toda la lógica empresarial. Comprar una empresa o negocio, financiando la adquisición con deuda a tipos de interés tan bajos como los que vivimos hoy en día, debe generar valor para los accionistas al precio correcto.
Es de esperar que en los próximos años veamos un incremento relevante del free cash flow o generación de caja libre de las empresas europeas, incrementos del retorno del capital invertido, mejora de los márgenes netos y por tanto del beneficio neto de las compañías o un incremento de los dividendos pagados por las empresas a sus accionistas, que deberían jugar muy a favor de los inversores pacientes de renta variable.
Las últimas semanas, las noticias financieras están centradas en Deutsche Bank, la salud económica de EEUU y los emergentes, las posibilidades de subidas de tipos de interés en EEUU en diciembre, las elecciones en EEUU y el momento en que el Reino Unido aplicará el artículo 50 de la Constitución Europea para salir de la Unión Europea. Ninguna de las incertidumbres se esclarecerá este mes, por lo que es de esperar que el mercado consolide en un rango lateral las subidas desde junio, para posteriormente cotizar la mejora macro y micro económica que se espera para el último trimestre del año.
Todos los inversores estamos de acuerdo que los bancos centrales han sido los auténticos causantes del fuerte rebote de los mercados tanto de renta fija como de renta variable en los últimos años. La realidad es que no tendríamos la represión financiera actual con tipos de interés tan cerca del 0% en la mayoría de los activos conservadores si no hubiésemos tenido a los bancos centrales bajando tipos hasta el 0% e incrementando las políticas monetarias incluso más, expandiendo sus balances para inyectar más liquidez al sistema.
Si los bancos centrales no estuviesen, no sabremos nunca que hubiese pasado. ¿Bancos quebrados, empresas sin liquidez, estados sin acceso a la financiación de sus déficits, recortes de costes, recortes del gasto público, deflación.....? Nunca lo sabremos, pero la economía siempre busca el equilibrio cuando no hay intervención, el libre mercado es así. Con la intervención de los bancos centrales, ese equilibrio no se acaba de encontrar y por eso suceden las barbaridades económicas a las que estamos asistiendo todos los días con empresas y Estados que se les paga por emitir deuda. Un absurdo, una burbuja, que tarde o temprano explotará y se normalizará.
Pero, una vez llegados a este punto, ¿a qué posibilidades nos enfrentamos en los próximos años en términos de rentabilidad? El objetivo último de los bancos centrales con la política monetaria que están proponiendo es la de generar inflación y crecimiento, mientras se gana tiempo para que los Estados sean capaces de equilibrar sus presupuestos. A día de hoy, a excepción de EEUU que sí que ha conseguido que se cree empleo, se genere crecimiento y evitar la deflación, el resto de regiones desarrolladas apenas han conseguido salir de esa espiral deflacionista y de-crecimiento.
La bolsa estadounidense se encuentra no solo en precios, sino también en términos de valoración, cerca de los máximos de los últimos 15 años, lo cual no invita a ser muy optimista con el retorno esperado por la renta variable de esta región para los próximos años. Sin embargo, existen caminos que nos llevarían a apreciaciones de las bolsas incluso con este escenario de valoraciones tan exigente.
Por ejemplo, si se retoma el crecimiento económico global, con baja inflación y ausencia, por tanto, de subidas pronunciadas de los tipos de interés. Lo que los anglosajones llaman: Goldilocks. Si estamos en este escenario, veremos niveles superiores en no muy largo espacio de tiempo.
Otro escenario posible, y mucho más negativo para los mercados tanto de renta fija como de renta variable, sería que empecemos a ver repuntes notables de la inflación por encima del 3%-4% por la transmisión de la enorme masa monetaria existente hoy en día a la economía real, que provoque una subida rápida de los tipos de interés para contener el repunte inflacionista que vuelvan a dejar a la economía endeble y expuesto a otra recesión quizás de mayor calado que las sufridas en las últimas décadas. Tampoco creo que sea probable este escenario, pero desde luego la probabilidad es superior al 10%-15% que no es baladí.
Pero quizás, el escenario más probable es que en los próximos años estemos con crecimientos moderados, pero crecimientos al fin y al cabo, con inflación moderada que procuren unos tipos relativamente bajos en términos históricos, y que en el caso de repuntes de inflación, los tipos más elevados a los que vendrían unida esa inflación, evitará que los mercados (tanto de renta fija como de renta variable) se aprecien mucho más allá de donde estamos.
La clave, por tanto, en mi trabajo (gestionar fondos de renta variable europea) y en mi opinión, volverá a estar en encontrar aquellos sectores y empresas que sean capaces de incrementar el beneficio y generar caja para sus accionistas incluso en estos escenarios macroeconómicos tan poco atractivos. Años atrás, ganar dinero con la renta variable era más fácil (se ganaba dinero invirtiendo hasta en los bancos y las eléctricas...). Hoy hay que analizar y estudiar mucho más porque la situación macro a nivel global es muchísimo más compleja que hace años.
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D.Javier Galán Parrado
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