La rentabilidad desde lanzamiento del fondo es de un +51% lo que implica un 4,1 % anualizado.
La mejora de expectativas de recuperación económica, con avances en la vacunación y estímulos fiscales adicionales, junto a mayores expectativas de inflación, explican un sentimiento favorable hacia los activos de riesgo, con buen comportamiento de la renta variable, frente a las caídas en activos como oro o bonos gubernamentales.
Geográficamente las perspectivas a corto plazo de la economía americana son superiores a la europea debido a una mayor rapidez en la vacunación de su población así como un mayor apoyo fiscal, una vez que se ha aprobado el plan de infraestructuras de Biden por importe de 2,25 trillones de dólares.
La renta variable global se ha revalorizado un 7,6% en el trimestre, atendiendo al MSCI en EUR (+3,4% en USD), con la mayor parte de las geografías en positivo. En Europa, el Eurostoxx 50 se ha revalorizado un 10,3%, mientras que el Ibex 35 cierra el trimestre con un 6,3%. En Estados Unidos, el S&P se ha revalorizado un +5,8% en moneda local.
Desde un punto de vista sectorial, lo más significativo del trimestre ha sido la continuidad en la rotación hacia el "value", sectores más cíclicos y castigados en los últimos años, desde sectores de crecimiento/calidad (con mejor comportamiento en los últimos años). La rotación, ya iniciada en septiembre 2020, está apoyada en las expectativas de recuperación económica e inflación, y ha sido más acentuada en Estados Unidos. En Europa, el mejor comportamiento se ha visto en autos (+24%), banca (+19%), turismo y ocio (+19%), con el sector tecnológico subiendo un +12%. El peor comportamiento en "utilities" (-1%), Salud (+1%), alimentación (+2%).
Respecto a la Renta Fija, el primer trimestre del año se ha caracterizado por el movimiento al alza de la curva de tipos estadounidense en los tramos de mayor plazo. Como ilustración, la rentabilidad del bono estadounidense a 10 años se incrementó desde el 0,92% de cierre del año 2020 al 1,74% al cierre del pasado mes de marzo.
La curva de tipos alemana también se vio arrastrada al alza en el trimestre, pero con un movimiento mucho más contenido debido tanto a las peores perspectivas económicas como a la intervención del Banco Central Europeo (BCE) en los mercados.
En renta fija privada los diferenciales de crédito (prima de riesgo del crédito frente a la deuda pública) se han seguido reduciendo, especialmente en los segmentos de mercado de más riesgo, y en línea con el movimiento de subida de los índices de renta variable.
En los mercados de materias primas, el precio del crudo (Brent) continúa la recuperación, con subidas en el trimestre del 22% hasta 63 USD/b. El precio de otras materias primas como el cobre (+22%) o el aluminio (+11%) también han recogido positivamente el escenario de recuperación económica. La excepción se encuentra en el oro (-10%) y la plata (-8%), que en el 2020 tuvieron un buen comportamiento actuando como activo refugio. Por lo que respecta al mercado de divisas, el euro se ha depreciado un 4% frente al dólar (a 1,172 USD/EUR) y un 5% frente a la libra (a 0,852 GBP/EUR).
En el fondo, este mes nos ha favorecido las inversiones principalmente de renta variable y en menor medida de renta fija. En concreto, destacan Facebook, Reckitt Benckiser y Unibail. En el lado negativo, mencionar las coberturas de divisas, Tencent y ETF de plata.
Hemos mantenido una exposición a bolsa en niveles del 35%. Seguimos muy centrados en la búsqueda de compañías de calidad. No es hoy lo que está buscando el mercado y pudiera ser que se queden rezagados en el corto plazo, pero en nuestra opinión el "reopening trade" (compañía que se benefician de la apertura de la economía) representado en sectores como los automóviles, turismo, bancos... está en gran parte en precio y no es el momento de enfocar nuestras inversiones en estos sectores.
En el mes de marzo, hemos incorporado 2 compañías a la cartera: Inditex y Astrazeneca.
Si estamos hablando de calidad, es claro que Inditex es una empresa que tiene que estar en nuestra cartera al ser "best in class". Márgenes brutos del 55%, mg. neto del 13% comparan positivamente con cualquier empresa mundial (por encima de empresas como Nike o Adidas). Posición de caja neta y rentabilidad sobre el capital empleado > 30% son otros aspectos valorables. Bajo nuestro punto de vista la compañía, ha compañía ha conseguido con sobresaliente 2 elementos clave: uno es la internacionalización de sus formatos (precio de sus productos en el extranjero mucho más caros que en España con primas en algunos casos superiores al 50% debido a su mejor imagen de marca) y el segundo punto es la digitalización de la empresa, constituyendo el negocio online el 27% de sus ventas (post- coronavirus). Por último, la capitalización hoy es similar a la de hace 6 años por el derating sufrido por la acción debido a su menor crecimiento (con el que estamos de acuerdo; esperamos crecimientos más cercanos al 5% que a doble digito como ha sido el pasado). Precios actuales implican un cash flow yield del 4,5%.
Respecto a Astrazaneca, nuestra inversión no tiene nada que ver con la vacuna (no es muy significativa dentro de la compañía) sino más bien con su posicionamiento en el desarrollo de fármacos principalmente para las enfermedades oncológicas aunque también cardiovasculares, renales y respiratorias. No es un sector fácil, pero después de varias consultas consideramos que se trata de la compañía mejor debido a un intenso programa de I+D realizado en los últimos años. Esperamos crecimientos de doble dígito en los próximos años.
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Miguel Jiménez Sierra
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