Renta 4 Nexus cede -4,9% en septiembre, lo que implica -12% en el año.
La rentabilidad desde lanzamiento del fondo (2007) es de un +33% lo que implica un 2,4% anualizado.
Los nueve primeros meses de 2022 cierran con retornos muy negativos en renta variable global y renta fija, lo que ha provocado caídas excepcionales en los fondos mixtos. La deuda pública no está actuando de contrapeso en los retrocesos en renta variable como históricamente ha hecho.
En renta variable, el Eurostoxx 50 ha caído un 22,8% algo menos que en USA donde el S&P 500 se deja un 24,8% y el Nasdaq un 32,8%. El Ibex (-15,5%) ha tenido un mejor comportamiento relativo gracias a la mayor ponderación del sector financiero y exposición a Latinoamérica, que se beneficia de la exposición de las commodities.
En renta fija, la ampliación de spread y subidas de tipos de interés han provocado caídas de doble digito en la mayoría de activos. En USA, la rentabilidad del bono a 1 año ha pasado del 0,4% a principios de año al 3,8% actual y la del bono a 10 años del 1,5% al 3,8%. En el caso alemán, el bono a corto plazo ha pasado del -0,8% al 1,3% y el 10 años de -0,18% al 2,1%. Los spreads han aumentado de forma significativa: en el caso de bonos investment grade desde 47 pb. hasta 135 pb. y en el caso de los bonos high yield de 241 pb. a 641 pb.
La razón principal de este negativo comportamiento es una inflación mucho más persistente y duradera de lo esperado, que ha obligado a los bancos centrales a subir tipos para combatirla, priorizando el control de precios sobre crecimiento. La prioridad es bajar la demanda y ello históricamente ha provocado recesión, que es lo que está descontando el mercado.
Un punto importante como hemos señalado en anteriores comentarios es intentar saber si la subida de los precios es por problemas de exceso de demanda o problemas en la oferta, ya que la respuesta de los bancos centrales debería ser diferente en cada caso. La magnitud de subida de tipos a corto plazo dependerá de este punto. Probablemente se trata de un mix, siendo más importante el componente demanda en el caso de USA que en Europa.
A corto plazo, los tipos van a seguir subiendo (4,4% en USA y 2% en Europa, según las expectativas del mercado para final de año). Y la duda de cara a los próximos meses radica en el nivel de llegada de tipos de interés. Hoy se estima 4,5% en USA y 2,6% en Europa en 2023.
Seguimos pensando que en Europa de forma estructural (y no a corto plazo) no puede aguantar tipos de interés altos por mucho tiempo. El endeudamiento de los estados y el potencial de crecimiento de la economía son las razones que justifican este punto. Por tanto, nuestra estrategia ha sido ir alargando ligeramente nuestra duración de la cartera, con la compra de bonos de emisores de primer nivel no periféricos.
Hoy la cartera está compuesta un 60% por renta fija corporativa y un 27% por renta variable. La cartera de renta fija tiene una duración menor a 5 y una Tir > 6,5%.
La mitad de la minusvalía este año se debe a las inversiones en renta fija y la otra mitad a la de renta variable. Los activos que más nos han penalizado este año han sido las acciones de Takeaway, Tencent, Alibaba y los bonos de Indra. En el lado positivo, mencionar los bonos de México, Goldman Sachs en dólares (flotante), Astrazeneca y Glencore.
Consideramos que los mercados cotizan a unos niveles atractivos para invertir. Y una de las ventajas de los fondos mixtos es la posibilidad de comparar rentabilidad/riesgo entre los diferentes activos financieros. Hoy la pregunta que nos hacemos es si es más atractivo invertir en renta fija corporativa o en renta variable. Es decir, un bono de Cellnex al 6% o Grifols al 8% o las acciones de Cellnex o Grifols?? Dependerá de cada caso. De momento, en los últimos meses la estrategia ha sido aumentar nuestra exposición de renta fija corporativa en detrimento de la renta variable, debido al menor riesgo (que no volatilidad hoy) de la primera vs la segunda, lo que podría cambiar en los próximos meses.
Hay que recordar que una de las características atractivas de la renta fija vs la renta variable es que la renta fija es un préstamo que hacemos al emisor que nos devuelve al término del préstamo, a no ser que quiebre la empresa. En renta variable, por el contrario, tenemos más incertidumbre porque estamos hablando de la valoración de la empresa que depende de los beneficios futuros.
No vemos ni en un escenario de recesión problema de solvencia en la cartera. Lo único que refleja el valor liquidativo es que ese préstamo que antes cotizaba al nominal (100) hoy está a < 90, dependiendo del emisor.
Es relevante en el entorno actual diferenciar la volatilidad de los mercados financieros (hoy extrema) del riesgo de las inversiones (préstamos a compañías de primer nivel). Hoy la cartera se compone de bonos (préstamos) de Indra, Stellantis, Cellnex, Netflix, Uber, Grifols, Cellnex con una rentabilidad media del 6%.
Por eso, consideramos que hoy – a diferencia de hace 9 meses- estamos en un momento muy atractivo para invertir en renta fija, donde vamos a ganar además del cupón anual cobrado la diferencia entre el precio actual y el nominal. En nuestra opinión, es cuestión de tiempo el recuperar el nivel liquidativo de principios de año.
En renta variable, las valoraciones ya reflejan un escenario muy negativo, descontando en muchos casos recesión. En el lado negativo, 2 aspectos a considerar: por una parte, la subida de tipos que no solo provoca que la renta fija corporativa sea atractiva sino también un posible aumento del coste de financiación, sobre todo, en sectores endeudados. Por otro lado, pensamos que debería haber rebaja de estimaciones de muchas compañías. Es cuestión de tiempo que la demanda se vea impactada por la subida de tipos de interés, así como las presiones salariales y materias primas. Los precios ya deberían descontar este escenario pero estamos viendo caídas importantes en compañías que preanuncian menores beneficios …
En todo caso, de cara al 4T la estrategia podría variar respecto a los primeros 9 meses en el sentido de priorizar la renta variable vs la renta fija. Mantenemos > 10% en liquidez que en el caso de caídas adicionales sería utilizado para aumentar la inversión en renta variable. Incluso en un escenario de recesión, hay compañías con las que nos sentimos cómodos debido a las caídas ya registradas. Como siempre, un poco de más nerviosismo y capitulación por parte de los inversores sería un momento idóneo para incrementar posiciones.
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Miguel Jiménez Sierra
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