Renta 4 Nexus sube un +5,7% (clase R) en el primer semestre de 2023.
La rentabilidad desde lanzamiento del fondo (2011) es de un +44,8% lo que implica un 3% anualizado.
El primer semestre de 2023 ha cerrado con un saldo positivo en los mercados financieros. El S&P 500 ha subido un 15,90% destacando las compañías tecnológicas, especialmente las que se benefician de la Inteligencia Artificial, mientras en Europa el Eurostoxx 600 se ha revalorizado un 8,7% (+16% Eurostoxx 50) o Ibex 16,6%.
Los tipos de interés han continuado al alza incluso algo más de lo que esperaba el mercado a principios de año, tanto en USA como en Europa. En el continente americano, se espera una subida más en este mes de julio hasta elevar la tasa de referencia hasta el 5,5% que sería el máximo de este ciclo, desde niveles del 0,25% hace tan sólo 15 meses. En Europa, el BCE ha pasado del -0,5% hace 12 meses hasta el 3,5% actual a lo que habría que sumar entre 1 o 2 subidas en el segundo semestre.
Lo extraordinario de este ciclo no ha sido la subida de tipos de interés, algo con lo que la mayoría de economistas contaba, sino la velocidad con la que se ha producido dicha subida.
El euro se ha apreciado ligeramente en el semestre mientras que el Brent y la mayoría de materias primas se ha depreciado.
La economía se ha comportado mejor de lo esperado en este primer semestre. La tan anunciada recesión no ha llegado – a excepción de Alemania- debido a la fortaleza de sector servicios, apoyado en unos datos de empleo positivos. En el lado negativo, estaría el sector manufacturero y unas peores expectativas de China, lo que explica la debilidad de la economía germana (además de la Guerra entre Rusia y Ucrania).
La pregunta del millón es por qué las subidas de tipos no han tenido un impacto relevante en la economía como gran parte del mercado esperaba. El ahorro extra conseguido durante el Covid por las familias gracias a la imposibilidad de gastar y de unas políticas fiscales ultra expansivas podría explicar esta cuestión. Y esta dinámica podría continuar en el corto plazo porque hay varios factores que podrían apoyar esta tendencia y mitigar la subida de tipos de interés. Por una parte, el sector residencial americano, después de haber caído un 25%, está dando visos de mejorar. En el lado de las manufacturas, se ha producido ya un importante ajuste, con caída de inventarios que podrían indicar que el suelo de estas industrias está cerca. Por último, esperamos una continuación en el descenso de la inflación hasta niveles más razonables que haría que el poder de compra de las familias aumentase por primera vez en muchos meses.
Sin embargo, y a pesar de los puntos positivos señalados, no habría que perder de vista la foto general: siempre ha habido ciclos económicos y la finalización de los mismos viene precedida de la aparición de la inflación y consiguiente subida de los tipos de interés. Los ajustes realizados hasta ahora han sido bastantes ordenados (residencial USA, manufacturas, mercado de oficinas ...) pero no suficientes para controlar la inflación de forma sostenida. Esperamos una menor actividad en líneas generales con mayor impacto en la economía. No parece que este mayor ajuste ocurra en el corto plazo, pero quizás sí en 2024.
Precisamente este mensaje es que el parecen descontar los mercados de renta fija, donde la pendiente de la curva (diferencia entre tipos a corto plazo -4%- y a largo plazo –2,5% bono alemán-) está fuertemente invertida, como no lo ha estado en los últimos 25 años. La segunda consecuencia a extraer es que los mercados no esperan tipos de interés altos durante mucho tiempo, al igual que nosotros. Como hemos dicho en alguna ocasión, no consideramos que Europa pueda aguantar estos tipos de interés. Estos dependen del crecimiento potencial de la economía y lamentablemente en Europa, dicho potencial es menor que hace 25 años debido a unas malas políticas económicas, falta de innovación, exceso de regulación y una pirámide poblacional envejecida.
Este punto es clave de cara a diseñar la estrategia de inversión. Si consideramos que estamos en el pico de ciclo de tipos de interés y que éstos en la próxima década están en niveles promedio del 2%, la estrategia sería invertir lo máximo posible y minimizar la liquidez e intentar asegurarnos un 4% de rentabilidad en bonos de primer nivel durante los siguientes años. Muy al contrario, si pensamos en tipos de interés altos durante mucho tiempo deberíamos mantener algo de liquidez a la espera de mejores oportunidades, lo que NO es nuestro caso.
Respecto a la evolución del fondo, destaca la rentabilidad aportada del bono de OHL y las acciones de Uber y Align mientras que en el lado negativo mencionar las acciones de Takeaway, Alibaba y Glencore.
La mayor parte del patrimonio del fondo está invertido en renta fija, a diferencia de los últimos años. Hoy representa más del 70% del patrimonio, incluyendo un 11% en deuda pública alemana. El rating medio de la cartera es A-, la TIR > 5,5% y la duración es 4,1x. Una mayor duración y solvencia que la cartera de Renta 4 Pegasus se explica por las inversiones mantenidas en renta variable en el fondo. A pesar de unas mejores perspectivas en el corto plazo con respecto a lo esperado meses atrás, seguimos con una estrategia defensiva priorizando renta fija sobre renta variable debido a lo avanzado del ciclo económico y la rentabilidad obtenida en los bonos.
En renta variable, hemos tenido una exposición a bolsa en el entorno del 25% en el semestre, cerrando junio en el 23% del patrimonio.
Es previsible que los beneficios empresariales vayan a la baja en los próximos trimestres, pero llama la atención la resiliencia de los beneficios de las compañías en un entorno complicado. Muchas están logrando beneficios récord, con lo que es verdad que éstos podrían ir a la baja, pero situarse por encima de 2019, antes de la pandemia.
No hemos hecho grandes cambios en la estrategia, pero sí que he hecho pequeños matices en la composición de la cartera.
Nuestras energías/trabajo/tiempo se tiene que centrar en elegir a las mejores compañías, aquellas con la estrategia más clara, en sectores de crecimiento, con buen posicionamiento y barreras de entradas, liderados por excelentes equipos gestores. Sin embargo, a veces el precio recoge en gran parte el potencial que creemos que tiene el valor o vemos mejores oportunidades de compra en otras empresas. Por ello, hemos tomado beneficios en ASM (semiconductores), Meta, Microsoft, Align o Glencore.
Por el lado de las compras, hemos invertido en:
Haleon, compañía dentro del sector de consumo "saludable" (analgésicos, vitaminas, suplementos alimenticios, productos repiratorios …) con una tendencia clara de crecimiento.
IFF es una empresa de ingredientes de consumo, el cual es un nicho de mercado muy atractivo. El producto que vende a sus clientes (Nestle, Unilever, marcas blancas) representa un % pequeño del precio final y es cada vez más clave en el éxito del producto. Las últimas adquisiciones y unos malos resultados han llevado a la empresa a cotizar con fuerte descuento frente a comparables.
En el sector industrial, hemos invertido en Verallia y Smurfit Kappa, compañías que fabrican embalajes de cristal y de papel y en dónde el mercado podría haber descontado un escenario demasiado negativo viendo los precios a los que cotiza. A medio plazo, un menor coste energético y la tendencia de sustitución del plástico por estos materiales debería apoyar los resultados que a corto plazo serán débiles.
Hemos invertido también en Totalfina y Shell. Las materias primas es uno de los sectores en negativo este año y dentro de una cartera consideramos acertado tener petroleras, aunque sea como estrategia de cobertura: un escenario de precios > 100$/barril provocaría caídas en la renta variable y en la renta fija seguramente y uno de los pocos activos que se beneficiarían serían las petroleras.
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Miguel Jiménez Sierra
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es