Renta 4 Bolsa FI obtiene una rentabilidad de -11,2% en el primer semestre de 2022. A periodos más significativos la rentabilidad de los últimos 10 años es de +106,27% que supone una rentabilidad anualizada del +7,7%. La exposición a bolsa con la que terminamos el semestre es del 97,1% casi idéntica a la del comienzo de año.
La renta variable española ha corregido un -7,1% en el primer semestre de 2022 cuatro puntos menos que Renta 4 Bolsa FI debido fundamentalmente a la fuerte subida de los bancos domésticos, energías renovables, Repsol y Telefónica que obtienen rentabilidades de entre el +40% y +18% en lo que llevamos de año.
Aunque la cartera del fondo tiene una cartera de bastante mayor calidad que la bolsa española en nuestra opinión, el de-rating que han sufrido algunas compañías españolas en cartera de Renta 4 Bolsa FI nos hacen seguir por detrás de la bolsa española en lo que llevamos de año, aunque a periodos de largo plazo, la rentabilidad que obtenemos es muchísimo mayor que la de la bolsa española, logrando una rentabilidad un 92,24% por encima del Ibex y un 48,3% mejor que el Ibex con dividendos.
Hay varios motivos que justifican el peor comportamiento relativo en estos solo 6 meses del año: por un lado, el de-rating de compañías que consideramos de alta calidad como Inditex, Amadeus, Viscofán, Fluidra, Applus, Airbus, Rovi o Vidrala. Por otro lado, el buen comportamiento del sector bancario doméstico y el sector energético español, del que carecemos de exposición relevante dado que no cumplen nuestros principales criterios de inversión en negocios de calidad. Tampoco está ayudando en los últimos meses la mayor ciclicidad de muy buenas compañías como Acerinox, ArcelorMittal, Aperam, CIE Automotive, Befesa o Gestamp, cuyo peso total en el fondo es alto en comparación con el peso en el índice de referencia español. Por último, compañías consideradas muy sensibles a la subida de tipos de interés por el endeudamiento que conllevan sus negocios como inmobiliarias, infraestructuras y concesiones (Merlin Properties, Colonial, Cellnex o Ferrovial), también están obteniendo pobres rentabilidades en lo que llevamos de año.
Las compañías que más han aportado a la rentabilidad del fondo en el primer semestre fueron: Repsol, Bankinter, Grifols, Logista, Sacyr, Faes Farma, Coca Cola EuroPacific Partners e Izertis.
Por el lado negativo, las empresas que más han drenado al valor liquidativo del fondo en el primer semestre fueron: Fluidra, Inditex, Cellnex, Aperam, Befesa, Airbus, Vidrala y Rovi.
Los movimientos más relevantes en estos últimos 6 meses han sido el incremento de ponderación en: Amadeus, Viscofán, Coca Cola Europacific Partners, Vidrala, Bankinter, Applus, Rovi, Fluidra y Faes Farma, y la reducción en: CIE, Iberdrola, Acerinox, ArcelorMittal, Grifols, Indra, Atrys Health y Almirall.
Ya a comienzos de año advertimos de lo complicado de la situación inversora para el 2022. Los tipos de interés tan bajos y las exigentes valoraciones de las bolsas hacían presagiar bajas rentabilidades. Obviamente, no teníamos ni idea de que el movimiento de la renta fija iba a ser el peor en 50 años y que la renta variable iba a obtener una rentabilidad semestral casi tan baja como los crash de 2008, 2002, 1990 y 1974.
Pero las caídas de doble dígito en renta variable son más habituales que las caídas de la renta fija a la que estamos asistiendo, y lo que es más grave desde que tenemos historia del índice de renta fija global más seguido del mundo (Bloomberg US Aggregate Total Return), no ha habido ningún año en el que las bolsas cayesen tanto en un año y que además la renta fija tuviese un comportamiento tan demoledor, lo que dice mucho de la excepcionalidad de la situación. Evidentemente la situación de partida con tipos de interés negativos es el principal causante de tan adverso rendimiento.
El mercado empezó el año poniendo en precio a través del de-rating de las bolsas el nuevo escenario de inflación y tipos de interés, para en el último tramo del semestre adelantar la mayor probabilidad de entrar en recesión de las economías occidentales debido a la guerra en Ucrania y el impacto en la economía mundial de una inflación mucho más alta de lo tolerable y unos tipos de interés que han repuntado hasta niveles no vistos desde hace más de 5 años.
Este escenario afectó menos a la bolsa española ya que el mayor peso del sector energético, renovable y financiero, junto a unas valoraciones de la bolsa española poco exigentes (13x PER a comienzos de año vs. 17x en Europa y vs. 22x en EEUU), han amortiguado la fuerte corrección de los mercados de renta variable internacionales (-21% MSCI World).
La bolsa española cotiza actualmente a 10,5x PER que son los mismos niveles de valoración que se marcaron en los mínimos de 2018, 2016 y 2020 si excluimos la semana del 20 de marzo de 2020. El mercado español solo estuvo más barato en la crisis soberana del 2011-2012 y en el crash provocado por la quiebra de Lehman Brothers en 2008-2009.
La composición sectorial del mercado español de renta variable y su baja valoración actual nos hace presagiar el mantenimiento de un mejor comportamiento relativo frente al resto de mercados internacionales en la actual crisis.
El último mercado bajista provocado por una elevada inflación, subidas de tipos de interés y desaceleración económica data de la década de los 70 y el motivo principal para la fuerte caída de las bolsas fue el abaratamiento de la bolsa desde las 20x PER al que cotizaba el S&P 500 en 1970, a 8x PER al que llegó a cotizar algunas semanas de 1974. España ya parte de una valoración tan baja como 10,5x PER por lo que no esperamos una corrección como la de los años 70 ya que no hay prácticamente recorrido para el de-rating.
A pesar de que todavía podemos tener a corto plazo peores datos de inflación, una recesión en menos de 12 meses y unos beneficios que estén por debajo de las expectativas actuales, el mercado nos puede dar otra grandísima oportunidad para obtener retornos extraordinarios como ha ocurrido en todos los crash bursátiles de la historia. Años de correcciones significativas, vienen acompañadas por rentabilidades anuales por encima de la media los siguientes años.
La cartera de Renta 4 Bolsa FI está formada por las empresas que consideramos de mayor calidad españolas, a la que añadimos compañías más dependientes del ciclo económico pero que están bien gestionadas y tienen algunas características que nos gustan como sus bajas valoraciones, crecimiento a largo plazo y elevada generación de caja.
La caída en las valoraciones de empresas que las consideramos de alta calidad como: Amadeus, Inditex, Viscofán, Coca Cola Europacific Partners, Vidrala, Applus, Rovi o Fluidra entre otras, lo estamos aprovechando para fortalecer nuestro posicionamiento en estas compañías y así mejorar la calidad de la cartera de Renta 4 Bolsa FI con vistas a un horizonte temporal mayor.
Los ratios de valoración medios ponderados de la cartera de 35 empresas que componen la cartera de acciones de Renta 4 Bolsa FI son: 9,6x P/CF, 11,5x P/FCF, 9,2x EV/EBITDA, RoCE superior al 11%, crecimiento esperado los próximos 3 años del 30% que suponen un crecimiento anualizado cercano al +10%, margen neto del 12,1% y endeudamiento con respecto al EBITDA generado de 2,3x (incluyendo la elevada deuda de compañías concesionarias o inmobiliarias como Ferrovial , Sacyr, Cellnex, Merlin Properties o Colonial).
Más allá de la alta volatilidad que esperamos para los próximos meses debido a las incertidumbres macroeconómicas, empresariales y de tipos de interés, estamos muy tranquilos y confiados con la composición de la cartera de renta variable de Renta 4 Bolsa FI.
Para que nos hagamos una idea de la rentabilidad que deberíamos esperar para un fondo como Renta 4 Bolsa FI para los próximos años, el potencial de revalorización que le da el consenso de analistas encuestados por Bloomberg es del +41,1% y la valoración que hacemos del valor liquidativo de Renta 4 Bolsa FI si sumamos las valoraciones que hacemos de las compañías de las que somos accionistas es un 54% superior a la cotización actual del fondo. Tenemos una valoración fundamental de Renta 4 Bolsa FI de 51,5€/participación vs. los 33,45€ a los que cotiza actualmente.
Como partícipe e inversor de los fondos que gestiono además de gestor de los mismos, quisiera transmitir la tranquilidad que tengo con la cartera de acciones del fondo y confirmar - a través de la transparencia - que estamos invertidos en buenos negocios, con relativamente bajo riesgo, que serán capaces de capear el temporal actual y aprovecharse de la mejoría de los mercados cuando vengan, así que tranquilidad, paciencia y disciplina para momentos convulsos como el actual.
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Javier Galán Parrado
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es