Renta 4 Valor Europa FI sube un +1,5% en el mes de mayo lo que le lleva a revalorizarse un +10,7% en 2017 frente al +8% del Euro Stoxx. Los resultados a largo plazo de Renta 4 Valor Europa FI frente al Euro Stoxx siguen siendo superiores.
Durante el mes de mayo hemos estado pendientes de los resultados empresariales ya que la mayoría de empresas cotizadas han presentado los resultados correspondientes al primer trimestre del año y sus perspectivas para el resto del ejercicio. En general, los resultados de las empresas europeas han vuelto a apoyar el comportamiento bursátil tan positivo que estamos viviendo. De hecho, al contrario que los últimos años, el consenso de mercado está revisando los beneficios al alza lo que amortigua el encarecimiento de la bolsa europea por su revalorización. Es decir, la bolsa europea no está un 8% más cara que al principio de año en términos de valoración, ya que los beneficios están siendo revisados al alza.
Las valoraciones de las empresas europeas a 15x PER, 3,4% rentabilidad por dividendo o 1,6x P/VC, ya no están tan baratas como lo estaban hace unos meses, pero tampoco arrojan valoraciones muy estresadas y dejan margen de mejora a medida que la economía siga su crecimiento. La mejora macroeconómica se irá reflejando también en la mejora de los beneficios que es lo que realmente nos importa, por ejemplo, el mercado descuenta crecimientos de los beneficios no solo en 2017, si no en 2018 del 7%, lo que llevaría a la bolsa europea a cotizar a 13,8x PER'18e, y dejaría todavía un atractivo margen de mejora para los siguientes meses, si las empresas cumplen con las expectativas.
Las empresas que mayor rentabilidad han aportado al fondo en el mes de mayo han sido: KPN, BMW, Vodafone, Deutsche Telekom, Sophos, Orkla, Lectra y Kerry. Mientras que Glencore, Antofagasta, Brenntag, Shire Pharma, Aryzta y Michelin las que menos.
Durante el mes se han cobrado una gran cantidad de dividendos de los que destacaría los de: BMW, Michelin, BNP, CapGemini, HeidelbergCement, Galp y Shell. Todos los dividendos vienen reflejados en el informe en pdf de gestión.
Los cambios más significativos en la cartera han sido:
- Incremento en: HeidelberCement, Brenntag, Ahold, Antofagasta, Glencore, Rio Tinto, Rangold Resources, FLSmidth, Spirax-Sarco, Sartorius.*
- Reducción en: Ferrovial, Essilor, BMW, Shell, Total, Smurfitt Kappa, Smith & Nephew, Stroeer, Dufry, adidas y Unilever*
El mes de mayo el equipo de gestión de renta variable de Renta 4 Gestora SGIIC ha tenido la suerte de poder asistir a 3 conferencias, un total de 8 días viendo empresas europeas y españolas que nos ha permitido conocer mejor a más de 50 compañías.
Hemos conocido auténticas perlas en cuanto a retornos y negocios en este mes aunque muchas de ellas cotizan a valoraciones que ya recogen la elevada calidad de sus negocios.
Algunas de las empresas que más nos han impresionado y que tenemos en cartera y pretendemos incrementar cuando las valoraciones sean menos exigentes son:
Rational:
Es el mayor productor mundial de hornos mixtos para catering profesional, cocinas y restaurantes. Los hornos combinados adoptan muchas funciones en una sola pieza de equipos (incluyendo horneado, asado, vapor, recalentamiento, etc). Rational se vende principalmente en Europa, pero también en Estados Unidos y Asia.
No es una compañía para tener un porcentaje muy elevado en cartera a los precios actuales (37x PER'17e), pero sí para mantenerla vigilada para comprar en correcciones dado el enorme potencial de seguir incrementando la cuota de mercado en el resto del mundo donde todavía no son conocidos. Estiman 3 millones de hornos como objetivo de ventas próximos años en todo el mundo.
Balance tienen caja neta y reparten un dividendo que supone el 70% de pay-out lo que le da una RPD superior al 2%. 25% de sus ventas son after market o mantenimiento.
Cotiza muy cara a EV/EBITDA 17e 22x, FCF yield 17e 3%. Rational ha duplicado sus ventas y EBITDA en los últimos 8 años con unos ROCE estables entre el 30% y 40% logrado gracias a un modelo de negocio muy poco intensivo en capital y ventajas competitivas y tecnológicas en el producto que vende (no tiene competencia real)
Líder absoluto del mercado de hornos profesionales y enorme mercado potencial por capturar.
Modelo productivo muy flexible sin integración vertical (menores costes fijos)
Nunca se han planteado entrar en los hornos de uso doméstico porque no lo necesitan para seguir creciendo, pero el potencial sería inmenso.
El principal riesgo es que las valoraciones son excesivas y hoy cotiza a 36x PER'17e pero en 2012-2014 estuvo a 26x-22x fxd PER
Sartorius:
Es un proveedor de líneas de producción de fármacos biofarmacéuticos (72% de las ventas) y equipo de laboratorio profesional (28% de las ventas), y un 65% de los ingresos del grupo son consumibles.
Provee de soluciones para la bioproducción, procesos altamente regulados, con una alta diversificación y un 75% de ingresos recurrentes.
No es una compañía para incluirla en cartera a los precios actuales, pero sí para mantenerla vigilada para comprar en correcciones dado el enorme potencial y alta visibilidad de crecimiento de la industria biofarmacéutica y de Sartorius.
Extraordinarios fundamentales de la industria: BCC Research espera que la producción biofarmacéutica de un solo uso (actualmente el 75% de las ventas de Bioprocesos de Sartorius) crezca a un CAGR 2014-19E del 11,7%. EvaluarPharma estima que los fármacos biológicos seguirán ganando market share frente a las drogas químicas comunes.
DN/EBITDA 2x para aprovechar crecimiento esperado próximos años. Quizás Sartorius es una empresa más intensiva en capital de lo que cabría esperar
Cotiza muy cara a EV/EBITDA 17e 19x, FCF yield 18e c.3,1%. Pero hay que tener en cuenta que ha doblado las ventas en los últimos 5 años y multiplicado por 3x el EBITDA.
La empresa tiene mejores perspectivas que el consenso.
Los objetivos de 2020 pueden dejar a la compañía con un FCFy superior al 5,5% con sus propios objetivos, los cuales parece que pueden ser incluso rebasados
Riesgos de ejecución de capex actual y de futuros M&A y presión en precios por mayor competencia (5 players mundiales)
Spirax-Sarco:
Se compone de dos empresas: Spirax steam systems y Watson-Marlow. Spirax-Sarco proporciona conocimiento, servicio y productos en todo el mundo para el control y el uso eficiente del vapor y otros fluidos industriales. La gama de productos de incluye trampas de vapor, controles de calderas, controles de temperatura y medidores de flujo. Los grupos tienen una base de clientes muy amplia y sus productos generalmente tienen un precio bajo (el orden promedio es de sólo £ 2,000), pero son a menudo críticos.
Spirax ha alcanzado un crecimiento orgánico anual de 6% en los últimos 30 años. La demanda final de Spirax debería estar apoyada en el futuro por la eficiencia energética, el deseo de reducir las emisiones de dióxido de carbono y la externalización industrial. El aumento de la eficiencia del proceso también es positivo para los clientes.
Compañía con crecimientos de las ventas, beneficios y generación de caja de doble dígito a lo largo de su historia reciente con elevados márgenes y retornos sobre el capital empleado superiores al 20% en los últimos 12 años. Las barreras de entrada del negocio son muy altas y el crecimiento a nivel orgánico e inorgánico es muy previsible al tener un balance sin deuda y solo un 14% de cuota de mercado mundial con un mercado muy atomizado.
La valoración de Spirax aun siendo exigente (16x EV/EBITDA, 27x PER o 3,5% FCFy), es algo más razonable para un negocio de una calidad incuestionable.
El principal riesgo se centra en su elevada correlación con la producción industrial lo que provoca que su crecimiento dependa mucho del ciclo económico.
También nos gustaron empresas como Just Eat, SEB, Duer, Stabilus o Biomerieux, de las cuales no tenemos exposición en el fondo, o Teleperformance, Ontex, Refresco Group y FLSmidth, donde sí tenemos exposición y las conocemos desde hace tiempo.
Desde nuestro punto de vista, es indispensable tener este tipo de reuniones con las empresas para actualizar nuestras inversiones en las empresas de las que somos accionistas. Muchas de estas empresas, con poco o ningún peso en el fondo en la actualidad, entrarán a formar parte de la cartera de Renta 4 Valor Europa FI en momentos de mayor nerviosismo y cuando el precio de sus acciones se ajusten a valoraciones más atractivas.
Ver Informe de seguimiento (Documento en Pdf)
D.Javier Galán Parrado
Tel: 91 398 48 05 Email: online@renta4.es