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Enfilando la recta final del año

RENTA 4 GESTORA
13 noviembre 2018
Durante el mes de octubre los mercados financieros registraron fuertes correcciones debido a los temores, a una desaceleración económica global y a las tensiones geopolíticas que se mantienen en varios ámbitos, mientras la rentabilidad del bono a 10 años estadounidense sigue al alza, alcanzando niveles no vistos en varios años.

En Europa, la búsqueda de refugio de los inversores en el bund alemán frente al riesgo presentado por el déficit, contemplado en los presupuestos de Italia y a la incertidumbre sobre las negociaciones respecto al Brexit, ha mantenido la rentabilidad del bono contenida.

¿Qué ha pasado este mes en los mercados?

Déficit presupuestario de Italia: Desde la presentación a finales de septiembre de los objetivos de déficit presupuestario por parte del Gobierno de Italia, este ha sido uno de los temas que ha dominado la evolución de los mercados financieros, especialmente en Europa.

A pesar de que el Gobierno revisó ligeramente a la baja los objetivos inicialmente planteados, los presupuestos de Italia han sido rechazados por la Comisión Europea, siendo la primera vez en la historia que esta institución rechaza unos presupuestos. En este entorno, la prima de riesgo de los bonos italianos respecto al bund ha evolucionado en función de las diversas declaraciones, más beligerantes o más conciliatorias, que han ido realizando los distintos miembros del Gobierno de Italia. Destacar, en este contexto, la resistencia que están teniendo el resto de mercados de deuda periférica, que apenas se han visto contagiados por la situación en el país transalpino.

Sector financiero español: Por su lado, el sector financiero español se vio sorprendido por la sentencia del Tribunal Supremo, a favor de que el Impuesto de Actos Jurídicos Documentados recaiga sobre las entidades financieras en lugar de sobre el cliente, como venía manteniendo la jurisprudencia, y de eliminar el artículo del mencionado Impuesto donde señalaba al cliente como sujeto pasivo del mismo. Aunque la sentencia fue paralizada posteriormente por el propio Tribunal, esta incertidumbre ha pesado durante toda la segunda mitad de octubre en el sector financiero español.

Temor a la madurez del ciclo: El temor a que la fase expansiva del ciclo esté llegando a su fin ha sido el principal catalizador del fuerte descenso que han registrado los mercados de renta variable y, en especial, de la estadounidense, cuyos índices se situaban en niveles de máximos históricos, lo que ha propiciado que la corrección haya sido más virulenta. En este contexto, las revisiones a la baja de las previsiones de crecimiento mundial llevadas a cabo por la OCDE y el FMI no han ayudado. Además, el temor a que la economía china se ralentice más rápido de lo esperado, con el consiguiente efecto en el crecimiento mundial, también ha pesado en el ánimo de los inversores.

Con este escenario macro de fondo, los resultados empresariales, que se han ido publicando a ambos lados del Atlántico, han sido recibidos con cierto escepticismo, pesando más el temor a que éstos hayan tocado techo que los crecimientos que éstos vienen presentando.

Destacar los comentarios de los gestores de las empresas apuntando al impacto en sus costes de las tensiones comerciales. Esto, una inflación en EEUU, ya en el objetivo de la Reserva Federal, y un mercado laboral muy tensionado, hacen prever que la Reserva Federal mantendrá su senda de subidas de tipos de interés, con lo que la rentabilidad del bono estadounidense ha mantenido una senda alcista, a pesar de las turbulencias de la renta variable. No es ese el caso de la renta fija europea, donde la incertidumbre provocada por Italia y por el proceso del Brexit, se traducen en que los tipos de interés en la Eurozona mantengan una senda divergente, sin esperarse subidas por parte del Banco Central Europeo hasta pasado el verano de 2019.

Tensiones comerciales. Mientras, las tensiones comerciales entre EEUU y China siguen sin ceder y es uno de los principales riesgos que los mercados descuentan en el escenario macro. Así, las señales de acercamiento entre ambas potencias son recibidas por alzas en los mercados. Por el momento, este frente se mantiene abierto.

Brasil. Finalmente, en cuanto a Mercados Emergentes, destacar la victoria del candidato de ultraderecha Jair Bolsonaro en las elecciones presidenciales de Brasil, victoria que ha sido muy bien recibida por el mercado brasileño, al ser Bolsonaro el candidato favorito de los inversores, por contemplar políticas económicas más cercanas al libre mercado.

Ante esta situación los focos de atención de los mercados este mes se situarán en:

El gobierno italiano y sus negociaciones con la Comisión Europea, respecto a sus cifras de déficit, seguirá marcando la agenda de los mercados de renta fija europeos y provocando volatilidad a corto plazo.


Tras el rechazo del presupuesto por parte de la Comisión el pasado 23 de octubre, el Gobierno italiano tiene tres semanas para hacerle llegar una nueva propuesta. Así, Italia tiene hasta el 13 de noviembre para presentar un nuevo presupuesto. De no hacerlo, la Comisión Europea podría abrirle un expediente por "déficit excesivo".

Aunque el Gobierno italiano se ha mostrado combativo al respecto, mantener el grado de inversión y unos costes financieros en niveles asumibles es vital para los intereses de cualquier país, por lo que al final tendrán que llegar a cierto tipo de compromiso. Mientras, las declaraciones políticas que se vayan produciendo al respecto seguirán creando volatilidad en los mercados de renta fija.

Las negociaciones abiertas entorno al Brexit. Con la fecha límite de marzo de 2019 ya próxima creemos que ambas partes tienen incentivos para avanzar para conseguir alcanzar un acuerdo. Señalar que el principal escollo en las negociaciones es más de índole político (frontera con Irlanda) que comercial.

Las tensiones comerciales que EEUU mantiene con sus principales socios, especialmente con China, aunque sin descartar la UE. Una vez que tras las elecciones Midterm de EEUU el partido Republicanos ha perdido el control de la Cámara de Representantes, lo que implica que la Administración Trump tendrá más limitaciones a la hora de desarrollar su política doméstica, no descartamos que el Presidente se concentre en este conflicto comercial. En este sentido, la próxima cita clave es la cumbre del G-20 en Argentina los próximos 30 de noviembre y 1 de diciembre, en la que los mercados financieros estarán pendientes de si las dos potencias son capaces de acercar posturas.

Las cifras de crecimiento económico que se vayan publicando en Europa. Las últimas cifras parecen confirmar la desaceleración de la economía europea, lo que sin duda tendrá implicaciones en la senda de retirada de estímulos por parte del BCE, especialmente en cuanto a la subida de tipos de interés hace referencia a partir de otoño de 2019. No obstante, el BCE se ha mostrado optimista respecto a la evolución de la economía europea, pudiendo deberse la ralentización del tercer trimestre a factores coyunturales, como el parón que está atravesando el sector automovilístico en Alemania como consecuencia de su adaptación a la nueva normativa.

Sector financiero español. Finalmente, el Tribunal Supremo ha decidido no mantener la sentencia a favor de que el Impuesto de Actos Jurídicos Documentados recaiga sobre las entidades financieras en lugar del cliente, con lo que este lastre ha desaparecido del sector bancario. Aunque algunas asociaciones de consumidores han anunciado que llevarán la resolución del Supremo al Tribunal de Luxemburgo, y no es descartable que el Gobierno cambie la legislación al respecto, creemos que las reclamaciones con efecto retroactivo quedan descartadas, por lo que no prevemos impactos negativos en el sector derivados de este asunto.

Posicionamiento del Fondo Renta 4 Valor Relativo:

El fondo se ha caído un -0,64% en el mes de octubre, quedando la rentabilidad en lo que llevamos de año en el -0,89%. Las rentabilidades anualizadas a 3 y 5 años son del 3,25% y del 4,34% respectivamente. La TIR a cierre de mes es del 2,12% con una duración de 2,35.

Sector financiero: En el fondo Renta 4 Valor Relativo, tenemos cierta exposición a bonos subordinados del sector financiero español. Éstos cayeron en octubre tras la sentencia inicial del Tribunal Supremo respecto al Impuesto de Actos Jurídicos Documentados, sentencia paralizada posteriormente por el propio Tribunal, pero que ha pesado en el sector.

Respecto a Italia, la ampliación de los diferenciales en deuda pública italiana. Aprovechamos parte de las posiciones que teníamos en liquidez para comprar deuda pública con vencimiento medio inferior a 9 meses (el vencimiento más largo es 15 meses). Existe volatilidad como estamos observando, pero los plazos cortos se están viendo afectados de manera mucho más limitada. En la medida que la dialéctica política se vaya relajando, el fondo se verá favorecido por una reducción de las primas de riesgo, que será más intensa en los plazos cortos, a medida que se acerca el vencimiento de las diferentes emisiones.

Esperamos un mejor comportamiento relativo del fondo, en la medida que las primas de riesgo se relajen parcialmente, ya que la duración media de la cartera como hemos comentado anteriormente es del 2,35.

Por otro lado, si se cumple el escenario de subida de tipos del Banco Central Europeo (finales de verano 2019), podremos realizar las reinversiones a tipos más atractivos y la parte de activos flotantes verá como mejora de manera destacada.


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